Hoe je de marktwaardering berekent en over aandelen onderhandelt
Ondanks de financiële crisis die om ons heen woedt, draait de wereld door, blijven startups ontstaan en wordt de strijd om investeerders steeds meedogenlozer.
We zijn aangekomen bij het derde deel van onze vierdelige serie, De volgende ronde, waarin wordt uiteengezet hoe je financiering aantrekt in de realiteit van een recessie na de pandemie. In deel één onderzochten we de manieren waarop het sentiment onder investeerders na de pandemie is veranderd. In deel twee lieten we zien hoe je je bedrijfsplan en financiële prognoses in je pitchdeck presenteert.
In deel drie richten we ons op waardering en onderhandelingen over aandelen. Dit is een spannende, maar ook riskante fase in de reis van elke startup. Hoe zorg je ervoor dat je waardering nauwkeurig is, zodat je je bedrijf niet voor te veel of te weinig verkoopt? En hoeveel aandelen moet je nu echt afstaan? Laten we erin duiken.
Inleiding tot aandelen in startups
Wanneer we spreken over de aandelen van een startup, bedoelen we meestal een eigendomsbelang (en daarmee het recht op winst), evenals het recht om beslissingen voor het bedrijf te nemen. Het aandelenbezit wordt doorgaans verdeeld onder oprichters, investeerders en soms zelfs werknemers.
Want more from The CPO Club?
Sign up for a free membership to complete reading this article:
Have an account? Log In
Hoewel aandelen technisch gezien simpelweg een percentage van het eigendom van het bedrijf kunnen vertegenwoordigen, worden ze meestal uitgedrukt in de vorm van aandelen die mensen bezitten. Wanneer de startup een naamloze vennootschap wordt, geeft deze de eerste reeks aandelen uit en verdeelt die onder de aandeelhouders.
Het eigendomsbelang wordt in dit geval als volgt berekend:
Dus als het bedrijf 10.000 aandelen heeft uitgegeven en jij er 1.500 bezit, bedraagt jouw aandeel in het bedrijf 15%.
Soorten aandelen
De wereld van financiën en financiële activa is bijzonder complex en er bestaan ontelbaar veel soorten aandelen, opties, derivaten enzovoort. Maar omdat ik geen financieel adviseur ben, richten we ons alleen op de soorten die je moet kennen als iemand die een investering zoekt.
Gewone aandelen
Dit is de meest basale vorm van aandelenbezit in een bedrijf. Het geeft de houder het recht om te stemmen over bedrijfsbeslissingen, een deel van de bedrijfswinst te ontvangen en een deel van de bedrijfsactiva te krijgen als het bedrijf wordt geliquideerd.
Een bijzonder kenmerk van gewone aandelen is dat hun houders bij een liquidatie als laatste in de rij staan voor het ontvangen van activa. Dit betekent dat, als het bedrijf niet genoeg activa heeft om de investeringen van alle aandeelhouders terug te betalen, degenen met gewone aandelen uiteindelijk niets kunnen krijgen.
Dit type aandelen komt doorgaans in handen van oprichters en werknemers (in de vorm van stimuleringsopties met een verwervingsschema, RSU's of beperkte aandeleneenheden, ISO's enzovoort). Aandelencompensatiepakketten maken meestal deel uit van het aanbod voor een startupfunctie en komen boven op een financiële vergoeding zoals het basissalaris.
Terzijde: aandelen voor werknemers zijn een van de beste manieren om talent te behouden. Je kunt tijdens de salarisonderhandelingen beslissen over het aantal aandelen voor werknemers, de verwervingsperiode (meestal vier jaar met een wachtperiode van één jaar), de afspraken rond niet-gekwalificeerde aandelenopties, de fiscale behandeling en andere details.
Preferente aandelen
In tegenstelling tot gewone aandelen bieden preferente aandelen bescherming wat betreft het terugkrijgen van je activa wanneer het bedrijf zijn activiteiten staakt. De houders van preferente aandelen staan vooraan in de rij als het gaat om toegang tot bedrijfsactiva. Ook krijgen zij voorrang bij het uitkeren van dividenden.
Dit type aandeel geeft echter doorgaans geen of weinig stemrecht. Aandeelhouders met preferente aandelen kunnen daarom niet deelnemen aan het management van het bedrijf.
Het laatste concept dat ik over dit onderwerp wil noemen, noemen financiers graag “verwatering".
Verwatering is de afname van het eigendomsbelang wanneer het bedrijf nieuwe aandelen uitgeeft. De meest voorkomende reden voor startups om nieuwe aandelen uit te geven, is dat het bestuur besluit financiering aan te trekken en deze nieuwe aandelen aan investeerders aan te bieden in ruil voor durfkapitaal.
De berekening achter verwatering is eenvoudig. Stel je voor dat het bedrijf 10.000 aandelen heeft en jij er 1.500 bezit. Dat geeft je een aandeel van 15% in het bedrijf (dus 15% stemrecht en een deel van de dividenden).
Als het bedrijf besluit 5.000 nieuwe aandelen uit te geven, komt het totaal op 15.000. Met jouw 1.500 aandelen bezit je nu nog maar 10% van het bedrijf.
Nu we allemaal volkomen duidelijkheid hebben over de kernbegrippen van aandelen in startups, kunnen we beginnen met ons eerste belangrijke onderwerp: hoe je de marktwaarde van je startup bepaalt.
Hoe je je waardering berekent
Laat ik beginnen met het slechte nieuws. Je kent je werkelijke waardering pas echt wanneer iemand je startup overneemt (waardering = overnameprijs) of wanneer je naar de beurs gaat (waardering = aandelenkoers x uitgegeven aandelen).
Er bestaat echter nog steeds een enorme druk om te weten hoeveel je bedrijf waard is, zelfs als het geen exact bedrag is. Er zijn veel redenen waarom je je waardering wilt weten wanneer je nog in de startupfase zit (bijvoorbeeld om deze te gebruiken om potentiële talenten aan te trekken), maar de belangrijkste reden is het berekenen van het bedrag dat je aan je investeerders vraagt.
Wat de reden ook is, als je je waarde wilt schatten, zijn er een paar methodologieën die je kunt gebruiken.
Verdisconteerde kasstroom (DCF)
Hier baseer je je waardering op je financiële prognoses, en specifiek op je kasstroom. De formule hiervoor is als volgt:
Met andere woorden:
- Kasstroom is, nou ja, je jaarlijkse kasstroom.
- Disconteringsvoet is het percentage dat het risico van het bedrijf weergeeft.
- N is het geprojecteerde aantal jaren.
Analyse van vergelijkbare bedrijven (CCA)
In dit geval zullen financiële analisten, om de waarde van je startup te begrijpen, kijken naar beursgenoteerde of recent overgenomen bedrijven die vergelijkbaar zijn met dat van jou. Vervolgens gebruiken ze hun belangrijkste financiële kengetallen, zoals de koers-winstverhouding (P/E) of koers-omzetverhouding (P/S), als basis voor de waardering.
Laten we aannemen dat je een e-mailmarketingdienst bent en dat we de P/S-verhouding gebruiken. In dit geval kunnen we kijken naar een paar andere bedrijven zoals dat van jou (bijvoorbeeld SendGrid, Mailerlite enzovoort) en hun marktwaardering vergelijken met hun omzet.
Laten we aannemen dat voor beide bedrijven Marktwaardering ÷ Omzet = 5.
Dit betekent dat je waardering vijf keer zo hoog zal zijn als de omzet die je hebt. De formule ziet er dus als volgt uit.
Analyse van eerdere transacties (PTA)
Bij deze methodologie zullen je financiële analisten of VC's kijken naar hun recente overnames en vergelijkbare bedrijven zoeken. Daarna bekijken ze de vermenigvuldigingsfactor die ze hebben gebruikt om in die startup te investeren en passen ze die factor ook op jou toe.
De formule voor het berekenen van je waardering is in dit geval hetzelfde als bij CCA. Het verschil zit in de methodologie voor het bepalen van je vermenigvuldigingsfactor.
Nog een paar woorden over de vermenigvuldigingsfactor
De twee bovenstaande methoden om je vermenigvuldigingsfactor te bepalen zijn enigszins vereenvoudigd, omdat veel factoren van invloed kunnen zijn op dit getal, waaronder:
- De aard van je product en je sector: startups gebaseerd op ChatGPT zijn populair en krijgen een hogere vermenigvuldigingsfactor.
- De volwassenheid van je startup: Startups in een vroeg stadium kunnen ongeveer 5X krijgen, terwijl gevestigde startups iets rond de 20X zullen verwachten.
- De groeisnelheid en retentie van je bedrijf: Startups in een vroeg stadium met een hoge groei krijgen doorgaans 10X in plaats van 5.
- De economische situatie: De huidige post-COVID-recessie heeft het niveau van de vermenigvuldigingsfactor voor vrijwel iedereen aanzienlijk verlaagd.
Tot slot is je vermenigvuldigingsfactor, naast al deze factoren, onderhandelbaar met je investeerders. Je zult je VC's ervan willen overtuigen deze voor jou te verhogen.
Nu je je waardering gereed hebt, gebruik je deze als basis voor iets wat durfkapitalisten graag je “Vraag” noemen. Je Vraag is het aanbod dat je aan investeerders doet en dat het geld omvat dat je nodig hebt en het percentage van het eigen vermogen dat je in ruil daarvoor aanbiedt.
Hoe je je vraag formuleert
Om te weten wat je financieringsvraag is, moet je de twee belangrijkste kanten ervan begrijpen: hoeveel geld je nodig hebt en hoeveel aandelenbelang je bereid bent af te staan in ruil daarvoor. Laten we beide onderdelen nader bekijken.
Bepaal hoeveel financiering nodig is
Hoeveel geld wil je van de investeerders ontvangen? Om dit te bepalen, moet je rekening houden met je financiële prognoses. Zo krijg je inzicht in je toekomstige omzetgroei en in je huidige en toekomstige kosten om het bedrijf te runnen (waaronder salarissen van medewerkers bij de start-up, belastingen, infrastructuurkosten enzovoort).
Nu je omzet en kosten zijn geraamd, kun je inzicht krijgen in je kasbufferperiode (het aantal maanden waarin je je kosten kunt dekken voordat je zonder geld komt te zitten). Op basis van die kasbufferperiode kun je bepalen welk bedrag je van je investeerders wilt vragen.
Stel bijvoorbeeld dat je technologiebedrijf $300k aan maandelijkse terugkerende omzet (MRR) heeft en dat je maandelijkse kosten $400k bedragen. Je verbrandt elke maand $100k en de $500k op je bankrekening geeft je de mogelijkheid om nog 5 maanden te overleven (dit is je kasbufferperiode).
Op basis van je berekeningen zul je echter binnen 12 maanden winstgevend kunnen worden, omdat je dan een hogere MRR van $600k en een relatief lagere maandelijkse verbranding van $450k zult hebben.
Je kunt 5 van de 12 maanden uit je eigen middelen bekostigen. Voor de resterende 7 maanden zul je echter geld van investeerders moeten vragen. Het benodigde bedrag zou dus $100k x 7 = $700k zijn.
Bepaal het type en de hoeveelheid aandelenbelang die je investeerders aanbiedt
Laten we eerst de hoeveelheid bespreken. Meestal bied je een bepaald percentage van je bedrijf aan dat in geldwaarde gelijk is aan het bedrag aan financiering waar je om vraagt.
Als we doorgaan met het vorige voorbeeld, moet de $700k die je van investeerders wilt vragen gelijk zijn aan $700k aan waarde van de aandelen die zij van je bedrijf ontvangen.
Als je dus een ARR van $500k hebt en uiteindelijk een vermenigvuldigingsfactor van 7X onderhandelt (waardoor je waardering $7 miljoen bedraagt), dan zou je start-up 10% van je bedrijf aanbieden, ter waarde van $700k — precies zoals de financiering die je aanvraagt.
Laten we nu kijken naar het type aandelen dat je aan je toekomstige investeerders zult uitgeven en aanbieden.
Traditioneel ontvangen investeerders preferente aandelen, omdat dit de veiligere optie is die hun voorrang garandeert bij de verdeling van activa als het bedrijf failliet gaat. Veel investeerders zullen echter om enkele extra's vragen, zoals:
- Bestuurszetels in je start-up, waardoor de investeerder(s) stemrecht krijgen bij beslissingen binnen het bedrijf.
- Bescherming tegen verwatering, die garandeert dat hun aandelenpercentage niet kleiner wordt wanneer je nieuwe aandelen uitgeeft.
- Conversierechten voor het aandelentype, waarmee ze hun preferente aandelen kunnen omzetten in gewone aandelen tegen een specifieke conversieratio.
Dat laatste komt vooral vaak voor wanneer je start-up een beursgang aanvraagt en verandert van een privébedrijf in een beursgenoteerd bedrijf (waarbij je Aandelenprijs x Aantal aandelen je Waardering wordt).
Je moet ook rekening houden met de recessie na COVID. Investeerders zijn nu risico-averser en zullen alleen instemmen met financiering als je hun in je financieringsvraag voldoende zekerheden biedt (waaronder wat ik hierboven heb genoemd: voorkeur voor bepaalde aandelen, inspraak bij belangrijke beslissingen en meer).
Tips voor het onderhandelen over een betere overeenkomst
Nu je je idee aan investeerders hebt gepresenteerd en zij belangstelling hebben getoond voor je product en bedrijf, is het tijd om over je overeenkomst te onderhandelen. Er zijn twee kanten aan de onderhandeling waarmee je rekening moet houden.
Zorg ervoor dat het een eerlijke uitwisseling van waarde is
Altijd! Dit is regel nummer 1 om ervoor te zorgen dat iedereen die over aandelenbelang onderhandelt met een glimlach van tafel gaat.
Wat kun je hiervan leren? Als je bijvoorbeeld wilt dat je vermenigvuldigingsfactor van 5X naar 7X gaat, moet je je investeerders ervan overtuigen dat 7X een eerlijke overeenkomst is. Misschien komt dat doordat je technologie echt waardevol is en zij deze zelfs bij een mislukking nog voor 7X hun oorspronkelijke investering kunnen verkopen. Of misschien groeit je bedrijf zo snel dat je hen ervan kunt overtuigen dat ze hun geld in slechts 2 jaar zevenvoudig terugkrijgen!
Je begrijpt wat ik bedoel.
Weet waarover je kunt onderhandelen
Meestal veranderen onderhandelingen al snel in een ruilspel (ik geef jou mijn X in ruil voor jouw Y). Als je dus weet welke zaken je kunt inzetten, kan dat je helpen om de overeenkomst te krijgen die je wilt.
Dit zijn je onderhandelingsmiddelen:
- Het type aandelenkapitaal (preferente versus gewone aandelen)
- Je waardering
- De hoeveelheid aandelenkapitaal die je aanbiedt (oftewel je aandelenpakket)
- Voorrangsrechten op bedrijfsactiva als je failliet gaat
- Bescherming tegen verwatering
- Een zetel (of meerdere) in het bestuur
- De begeleiding en deskundige hulp van je investeerders
- Je vermenigvuldigingsfactor
Er zijn nog veel andere “dingen” waarover je kunt onderhandelen. Maar dit zijn doorgaans de meest voorkomende.
Stel je dus voor dat je vraagt om je vermenigvuldigingsfactor te verhogen van 5X naar 7X en ook wilt dat investeerders je begeleiden. Om er een eerlijke deal van te maken, kun je hen vertellen dat je in ruil voor dit Verzoek een aantrekkelijk aandelenpakket plus bescherming tegen verwatering en een zetel in het bestuur kunt aanbieden.
Het zijn momenteel moeilijke tijden, maar goede startups krijgen nog steeds goede investeringen.
Ja, we maken nu allemaal moeilijke tijden door—we zien allemaal de massale ontslagrondes in de technologiesector en voelen de crisis rond de kosten van levensonderhoud. Dat betekent echter niet dat investeringen over het algemeen zijn gestopt. Als je een geweldig product en een veelbelovend bedrijfsmodel hebt en je investeerders een eerlijke deal aanbiedt volgens de bovenstaande richtlijnen, kun je nog steeds een investering krijgen—ongeacht de economische situatie.
Lees de andere artikelen in de reeks
In deel één van De volgende investeringsronde leggen we uit hoe durfkapitaalfinanciering is veranderd in de nasleep van de pandemie.
In deel twee gaan we dieper in op hoe je je bedrijfsmodel, marktdynamiek en financiële prognoses in je pitchdeck creëert en aantoont.
Deel vier gaat volledig over hoe je due diligence doorstaat en doorgaat naar de volgende fase van de levenscyclus van je bedrijf.
Zorg er ondertussen voor dat je je inschrijft voor onze nieuwsbrief om op de hoogte te blijven van de nieuwste trends en beste praktijken op het gebied van technologieproducten.
